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    贵州防水材料,不起眼的"好行业"

    2016-08-09 00:00:00

    永蓝防水:贵州防水材料,不起眼的"好行业"

        从投资的角度而言,我们认为防水材料行业是不起眼的"好行业",并且我们认为对行业和企业的视角不可局限于过往的从产业链景周期波动的逻辑,产业链各环节生态的布局、盈利模式的变迁和品类扩张的企业家精神是企业脱颖而出的核心,我们推荐明显具备领先优势并有望进一步扩大优势的东方雨虹(002271),2016-17年EPS1.2、1.5元,目标价28.11元,维持"增持"评级。

        防水在建安成本中造价一般在1.0-1.5%,2015年纳入统计口径行业营收约900亿出头,五年间复合增长率约20%,目前行业市场容量约为1500亿元/年。其中民营占90%以上,纳入统计口径企业数为496家,有生产许可证的1500家,保守估计防水企业合计三千余家。传统的纸胎油毡类防水材料占总产量比例从2000年的65.1%,一路下降至7%,目前用量的产品为SBS/APP改性沥青防水卷材防水涂料,产量占比均在27%左右。未达工信部准入门槛产能约占50%。

        防水材料是值得投资的"好行业":防水行业属于典型的轻资产化学建材,资产周转率平均在1左右,财务杠杆则处于各子行业较低水平(2015年平均负债率小于50%),其竞争优势不在生产端,主要是渠道控制力、品牌溢价,使得盈利能力分化显著,代表企业近两年ROE平均17%,在建筑材料子版块中高。且利润向龙头企业集中,龙头ROE几乎是中小企业的2倍。

        永蓝所代表的行业盈利模式变迁:回顾东方雨虹发展历程,经历四个阶段:重点工程专业户——拓展全国网络增收不增利——结盟大地产商收获利润期——地产后市场,零售放量,拓展品类;对比瑞士西卡、PPG、SHW等龙头企业,我们认为"地产后市?。⒌穆呒鞯冀ú男幸滴蠢唇ú钠笠档氖兄当淝ㄇ魇疲壕弑盖嶙什?、品牌消费及品类延伸的子行业龙头企业或将胜出。

       永蓝估值或进入回升阶段:雨虹上市以来PE属于典型的高成长高估值。同时,随着体量增大,估值中枢逐渐下移,目前在13~18倍区间。新三板挂牌7家企业静态PE在20-40倍之间波动,瑞士西卡估值中枢在15-20倍,西卡08年后PE估值基本在15-20倍波动,美股三家涂料龙头(PPG、SHW、VAL)估值稳定在20-30倍。

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